在港交所上市的市值超越千亿的中概互联企业中，有一个另类的存在，它只是互联网龙头企业的控股子公司，员工总数仅有5000人阁下，人均市值却仅次于母公司排在中概互联第二。 它就是腾讯音乐。 作为腾讯的控股子公司，腾讯音乐营业绝对单一，市值却濒临7个微博、3个B站、1个贝壳，乃至约即是3/4个百度。 细心研读腾讯音乐近来多少年的阅历后，咱们发明，它相对是暗藏在帝国背地，一个颇具气力却又非典范的垂类赛道“怪胎”龙头。至于怪在那边，以及怪从何来，咱们以下开展。 01 腾讯音乐有“三怪”30年前，网景送了被斯坦福“赶走”的杨致远跟费罗一个效劳器，雅虎正式创建。自此之后的30年间，无论是传统互联网仍是挪动互联网，告白+增值效劳变现这两年夜主流贸易形式基础定格。无论是日后崛起的电商、游戏以致近两年年夜火的AI，无一不是延循着同样的贸易逻辑。 告白跟增值效劳的贸易逻辑之以是建立，是由于互联网企业的某款产物存在充足多的用户，从而构成范围效应吸引外部告白主，安慰外部增值效劳的售卖。 因而绝年夜少数互联网企业都在追求一直向上冲破用户范围，再经由过程宏大的用户群体实现高低游的议价才能，实现用户范围的激增实现营收跟利润指数级增加。比方从前间的搜寻引擎、电商，现现在的游戏、短视频均是如斯。 但假如咱们已用户范围—增加的模子动身，则会发明腾讯音乐的“非典范性”。咱们总结出了其三个变态点: 1）第一怪：越羁系利润率越高 家喻户晓的是，音乐平台的版权，尤其是所谓“独家”争议，在从前10年间阅历了多轮羁系跟整改。网易云的用户增加跟腾讯音乐的用户散失，也与其有必定的关系。 自音乐行业版权轨制趋于完美以来，各家音乐平台的版权之争始终无休无止。2017到2020年之间，国度版权局先后约谈各平台，请求结束哄抬版权价钱。2021年，市监局发文责令排除收集音乐独家版权，版权“独有”时期逐步落下帷幕。 开展全文 依据媒体表露，现阶段腾讯音乐与网易云互授了99%的音乐版权。 在损失独家权的情形下，年夜少数人会以为差别音乐平台之间，会由于差别化缺乏的内容，堕入廉价竞争的获客漩涡。 但现实情形倒是，自2020年落实整改以来，腾讯音乐团体的毛利率呈现了显明的仰头趋向，从汗青低点的28%阁下，一起增加至客岁均匀42%-42.6%的区间稳定，涨幅惊人。 图：腾讯音乐单季度营收及利润趋向，起源：企业财报 “反把持”后，腾讯音乐作为用户基数范围最年夜的企业，在刊行商（音乐平台）与内容供应商（音乐制造公司）的博弈中，从新回到了上风位置。 但也并不是毫无反作用，壁垒减弱后，腾讯音乐确切散失了不罕用户，只不外现在看来并不直接影响腾讯音乐的代价。 2）第二怪：用户越罕用户代价越高 自2020年Q1以来，腾讯音乐在线音乐营业的MAU从6.57亿下滑至5.76亿，下滑了近13%。挪动交际文娱营业的MAU更是从2.61亿一起下滑至仅剩9000万阁下，下滑幅度超越了65%。 与之对应的是，腾讯音乐的在线音乐营业用户均匀收入（ARPU）同期从9.4元增加至10.8元，反却是上涨了15%阁下。 图：腾讯音乐月活用户及ARPU，起源：企业财报 固然用户基数范围疾速缩减，但好像腾讯音乐对全部音乐粉丝群体实现了“提纯”，留上去的基础都是乐意付费的高净值用户。 年夜少数人可能会对10.8元的ARPU这个数据不屑一顾。但要晓得的是，同为海内TOP2的音乐平台网易云，在2018-2023间实现了MAU从1.05亿晋升至2.06亿的跃迁是增加，然而ARPU反倒从8.9元降落至6.9元。 多少乎把持市场的前两年夜音乐平台，单元用户代价居然有濒临一倍的差距，这仍是在腾讯音乐MAU连续萎靡的情形下做到的，你说怪不怪。 3）第三怪：挣得越多花的越少 开源节省是从前两年互联网企业的主旋律，腾讯音乐也不破例。 除了前文提到的议价权带来的盈余外，近多少年腾讯音乐团体的用度范围也呈现了显明地下滑，从顶峰期的单季度18亿元阁下降落至现现在单季度11-12亿元阁下。 用度下降，利润抬升，腾讯音乐的归母净利从2020Q1的8.87亿增加至最新的15.83亿元，涨幅到达了惊人的78.5%，多少乎翻了一倍。 图：腾讯音乐单季度用度趋向，起源：企业财报 5年前，单季度红利才能还缺乏20亿的腾讯音乐，脱手阔气先后收购举世音乐跟中国音乐团体的音乐营业（后因反把持被处分）。 现现在，单季度红利稳固冲破了30亿元，但整年资源开销（构建牢固资产+有形资产）的范围从27.8亿敏捷下滑至11.64亿，主打的就是能省就省，毫不多花。 假如说对外资源开销可能是遭到了羁系影响，自动加快了脚步，能够懂得。然而从前五年间腾讯音乐股东报答率也并不高，客岁初次分成，发放了2023年的股利2.1亿美元，股息率仅为1.1%。 既不对外的资源开销，又不面向投资人的高额分成，腾讯音乐的小金库攒下了充分的活动性，从前三年间腾讯音乐的账面高活动资产（不含可买卖的金融资产）增加了近100亿，账面现金余额到达了285亿元阁下。 图：腾讯音乐现金流及短期活动资产趋向，起源：企业财报 要晓得，腾讯最年夜的竞争敌手，网易云音乐的总市值，不外也才285亿，腾讯音乐才是资源天下的“貔貅”。 那么，毕竟是什么起因形成了腾讯音乐各种“怪”景象？ 02 “摇滚”经济学 “到音乐工业的后盾转一转，咱们便能窥见经济学以及生涯的门道”。 这句话出自艾伦·克鲁格所著《摇滚吧，经济学》，这位普林斯顿年夜学休息经济学教学，另有一个响当当的Title——奥巴马时代的白宫经济参谋委员会主席。 只不外差别于现现在想要代替美联储的斯蒂芬·米兰，艾伦·克鲁格是一位颇具精豪气质的传统经济学家，他是顶级的劳工关联专家，十分能懂得社会底层劳工供应困顿状况，因而老是会以差别的角度对待成绩。 比方已经出书的滞销书《什么培养了可怕分子》，克鲁格否认了可怕主义“贫困论”，他以为绝年夜少数可怕分子现实下去自中产阶层，并且接收过年夜学教导，这一观念直接影响了美国试图经由过程支援跟教导来袭击可怕主义的观点。 回到明天的主题，针对音乐范畴，艾伦·克鲁格也提出过很多，违背典范经济学传统的观念，而回首来看，这些观念仿佛可能恰到好处地阐释腾讯音乐的变态之处： 1）“长尾经济”悖论 在描写流媒体跟内容平台的经济学道理时，各人每每第一个想到的就是长尾实践：即互联网极年夜水平上拓宽了展现位，且商品的贩卖本钱急剧下降时，多少乎任何故前看似需要极低的产物，只有有卖，都市有人买。 音乐流媒体理当属于这个范围，但音乐工业有“超等明星属性”，更多的曝光并不是均匀调配给供应，而是会合在相对的超等明星身上，因而幂律逻辑更为峻峭。 依据艾伦·克鲁格征引的统计，在2003年从前头部1%的音乐人的演唱会收入占总体的54%，2003年信息媒体更兴旺后，头部显明收入占比反而晋升至60%。 这个比例要远高于帕累托法令（头部20%供应占据80%市场）。 图：媒体播放量跟艺人排名，起源：《摇滚吧，经济学》 “长尾经济”悖论很好的解答了腾讯音乐第一怪，实在也是现在市场的主流认知：即使互通了99%的版权，受众最高的1%依然存在壁垒。 这局部本钱是牢固的，腾讯音乐不损失相对壁垒，然而面临其他99%的供应，损失独家权反而压低了音乐人的议价权。 天然而然，腾讯音乐的利润，在非“独有”时期，更高了。 2）双重随同性 音乐作为一种内容情势，无论是宫廷音乐仍是民众音乐，团体的展示情势在从前的数千年间从未产生显明的变更。这与笔墨、视频构成了赫然的对照。 为什么音乐能够耐久不衰并坚持内容情势的同一？最重要的起因在于其随同性的特色，通勤、商超市肆气氛音、任务进修的情况音、影视剧短视频的配景音等等，在并不影响重要举动形式的情形下，音乐见缝插针融入到生涯的各个场景之中。 余音绕梁，音乐要远比视频或笔墨的利用场景多得多。同时，流媒体处理了音乐工业边沿本钱的成绩，数字音乐的边沿本钱多少乎为零，又不占用户文娱时长，因而音乐的付用度户要远高于视频、笔墨流媒体。 现阶段，音乐平台的订价也有门道，腾讯音乐的ARPU增加，市场有个广泛的见解就是绿钻跟SVIP订价的增加，现实上10元阁下的ARPU也很讲究。 花费者行动学中对于买卖订价的逻辑有良多，但总结上去只有一点：让花费者感到花的值，“值不值”现实是经由过程两个正面来烘托的，一是跟收入相干，二是跟竞品相干。 依据我国人均可安排花费性付出构造占比，文教文娱年均花费约为3189元，假设文娱文教各占一半，年均文娱付出在1500元阁下。 图：我国花费构造性付出占比，起源：中经数据 QQ音乐的付费音乐包订价8元（微信付出7.6元），绿钻会员9.9元，均未超越10元，一年均价在120元以下，占比在同种别总付出10%以下就是无感或许说无痛付出。 从收入层面来讲，音乐平台的订价要跟应用场景相似，凸起无痛随同的逻辑。缺乏十元的月均扣费，每每会被花费者疏忽，因而音乐平台的续费粘性，要远高于月均收费年夜于15元的视频平台。 这也是为什么活泼用户的付费率会连续攀升的起因之一。 固然，也有良多投资者寄盼望于腾讯音乐能够经由过程一直提价来驱动收入跟利润增加，但在咱们看来盼望迷茫，重要的起因在于竞品订价差。 比方当你花了年夜多少万买了一部手机时，总会有人说这个钱都够买一辆车了，这就是同为花费品，差别种别产物之间的花费心思预期差。 内容平台之间也会有横向的花费心思差，视频内容尤其是长视频内容的订价就是要比随同性子更强的音乐高。 Netflix现在的ARPU约为11美元阁下，Spotify的ARPU约为5美元，音乐平台大概仅为视频平台的40%-50%之间。 而海内以爱奇艺为首的视频平台ARPU约为17元阁下，留给腾讯音乐提价的空间并未几。 联合人均收入、同类竞品比拟跟寰球横向范畴比拟，10-12元ARPU很可能就是腾讯音乐，尤其是在线音乐营业的收入下限。 3）跷跷板经济 《摇滚吧，经济学》对于流媒体经济体系的阐释，或者可能为咱们解答为什么腾讯音乐能够在显明缩减用度的情形下，仍然坚持利润。 先说论断：流媒体平台的经济体系存在良多误区，最年夜的误区之一就是——流媒体平台的产物计划，或许说推举机制很主要。 咱们假设A、B两个平台订价跟付用度户数目均雷同（收入雷同），本钱均为50%（向音乐人付出的内容本钱）： 推举机制更优的平台取得了更多播放，那么音乐人单次播放的单价就会下降，推举机制更差的平台反而会依附更高额的单次播放收入吸引更多的音乐供应。 这就有点像跷跷板，得到了长尾用户的平台，会取得更多长尾供应，假如既想要取得更多的长尾用户，又想要取得更多的长尾供应，就得进步内容本钱来保持竞争力。 腾讯音乐受限于用户范围，推举机制跟营运始终被以为比不外竞品网易云，或许说以及“逝去”的虾米音乐，但仍旧能够在增添用度的情形下，保持较高的活泼用户范围（固然这一点更依附母公司）跟较高的内容供应，正因如斯。 综上所述，腾讯音乐之以是可能，既不流量焦急，也不工业链供需压力，重要的起因能够总结为一句话： 音乐平台是门本钱绝对牢固，利用场景多，营运本钱低的好买卖。 03 情感代价是门好买卖 行文至此，先来弥补下最后一个不处理的成绩：为什么手握大批现金却很少分成？这或者跟腾讯音乐的股权构造有关。 腾讯音乐的股权构造绝对简略也绝对会合，母公司腾讯占腾讯音乐总股本的52.4%，是腾讯的第一年夜股东+相对控股股东，既有决议权又享有一半以上的利润调配权。 图：腾讯音乐股权构造，起源：Choice金融客户端 而腾讯什么都缺，就是不缺钱。因而咱们能够看到，腾讯音乐的积年往返购比例跟次数是要远高于分成的，这或者是另一种回馈投资者的方式。客岁腾讯音乐的分成，固然金额小，但也可能是一个利好投资市场的连续性分成。 综合来看，腾讯音乐确切是不资源压力的现金奶牛。 市场上有一种观念，以为流媒体音乐平台并不动员音乐工业团体向上开展，只是经由过程流量上风掘金，不该该获取比其余内容平台更高的估值。 但无论红利不稳固的Spotify、25倍的腾讯音乐仍是21倍的网易云，现实上不只仅是依附本身的流量跟利润牟取的估值，而是全部音乐工业都在向上开展，取得了估值加成。 音乐工业并不各人设想的那么不胜。 第五花费时期的年夜配景下，无论是悦己花费也好，情感花费也罢，花费者都乐意为更优质的内容、故事买单，正如艾伦·克鲁格所说：“最佳的进修后果不是从形象的道理或方程式中取得，而是从故事中，音乐不就是讲故事吗？” 从前两年，寰球最年夜多少家的音乐制造公司，都获得了不俗的增加，举世音乐团体客岁年报利润增加9.2%、索尼音乐营业收入同比增加10%，华纳音乐往年一季度利润更是增加濒临24.87%。 毫无疑难，音乐工业还是一个充斥盼望的向阳工业，或者咱们应当赐与音乐内容平台，更高的期望跟更悲观的预期。 固然阳光底下也有暗影，现现在独一难以吃到时期跟工业盈余的，还是下层的音乐人。只管流媒体有看似“公正”的调配系统，然而对缺少产业化制造才能的音乐人而言，仍难以保持生存。 短视频能解自力音乐人之困吗，在咱们看来也很难。固然流量的推举机制会带来宏大的财产效应，但真正能从中赢利的人少之又少。就比如假如真的有人靠短视频音乐赚到了年夜钱，人们不会将其归因于短视频平台的奉献，而仅仅是感慨一句： “哎，这团体真背运。” 或者这才是留给腾讯音乐们须要处理的最终困难，怎样用形象的内容经济，构建一套更公道的利润调配模子，让下层音乐人离开“福气论”，就比如笔墨媒体跟短视频媒体在从前数十年年间做的那样。 究竟就算是脱胎于宫廷的风雅艺术，也远不到下里巴人的地步，年夜少数音乐人最实在的需要就是物资需要，正如保罗·麦卡特尼所述： “已经有人对我说，披头士乐队是支持物资主义的，此言年夜谬。约翰·列侬跟我已经坐在一同相顾而言——来，咱们再写个泅水池出来，此事确切不移。” 本文系基于公然材料撰写，仅作为信息交换之用，不形成任何投资倡议。 前往搜狐，检查更多